2024年6月26日

东方汇财证券国际控股有限公司 — 上市覆核委员会

GEM上市委员会2024年3月21日发信通知东方汇财证券国际控股有限公司（该公司）将暂停其股份买卖（上市委员会决定）后，该公司对该决定提出覆核要求。上市覆核委员会于2024年6月26日就此进行聆讯（聆讯）。

上市覆核委员会仔细考虑了所有事实和证据，以及该公司及上市科提呈的所有陈述，最终决定根据《GEM规则》第9.04(3)条维持上市委员会决定。

以下是上市覆核委员会作出上述决定的理由。请注意，这只是上市覆核委员会的分析摘要，而非详尽无遗陈述一切事实或回应所有论点。

该公司股份于2014年1月在GEM上市。该公司从事以下业务：

(i)	首次公开招股业务，包括股本证券、经纪和保证金融资业务以及承销配售业务，并自2023年12月起开始为中国地方政府／市政实体配售离岸城投债（离岸城投债业务）；
(ii)	放贷业务，包括提供放贷服务；及
(iii)	资产管理业务，包括向有一定规模的基金及投资者提供投资谘询服务。

2020年7月29日，上市覆核委员会决定维持GEM上市委员会对于该公司因其业务长时间倒退而未能符合《GEM规则》第17.26条的决定。该公司股份因此遭到停牌（上次停牌）。

于上次停牌后的12个月补救期内，该公司达到其2020财政年度¹的5,930万港元收入预测，并于2021年8月2日复牌。该公司2020财政年度超过54%的收入源自放贷业务。

该公司的放贷业务于2021及2023财政年度分别录得3,410万港元及4,320万港元的分部收入。放贷业务贷款于2023财政年度确认入账的4,320万港元总收入当中仅结清了280万港元。于2023年3月31日，该公司的贷款组合包括向42名客户发放的45笔贷款，贷款结余总额（扣除亏损准备）为2.226亿港元，到期日介乎2024年1月至2025年10月。于2023财政年度，该公司确认入账1.431亿港元的重大贷款减值，因此决定缩减放贷业务规模。

于2023年12月19日，上市科裁定该公司未能符合《GEM规则》第17.26条，因此应按《GEM规则》第9.04(3)条的规定停牌。该公司申请覆核上市科的决定后，GEM上市委员会于2024年3月21日覆核并决定维持有关决定。于2024年4月3日，该公司要求上市覆核委员会对上市委员会决定进行覆核。

适用的《GEM规则》条文及指引

《GEM规则》第17.26条订明：「发行人经营的业务（不论由其直接或间接进行）须有足够的业务运作并且拥有相当价值的资产支持其营运，其证券才得以继续上市。」第17.26(1)条的附注确认，此条规定列明的是质量性的测试，若联交所认为发行人的业务并非具有实质的业务及／或不可行及不可持续发展，联交所可能会认为发行人不符合此条的规定。

《GEM规则》第9.01、9.04(3)及9.14条订明，若发行人未能符合《GEM规则》第17.26条的规定，联交所可将其证券停牌及取消其上市地位。

指引信HKEX-GL106-19（GL106-19）就《主板规则》第13.24条及《GEM规则》第17.26条下的业务充足水平规定提供进一步指引。

指引信HKEX-GL96-18（GL96-18）就上市发行人是否适合继续上市及《GEM规则》第9.04(4)条的规定提供指引。指引信中列明，若联交所认为发行人的业务不再适合上市，可将其证券停牌。

10.

最后，就上市覆核委员会的覆核程序而言，《GEM规则》第4.11条确认，覆核聆讯必须以重新聆讯方式进行；上市覆核委员会将考量之前进行的聆讯的所有相关证据及论点，以及任何其他根据覆核聆讯程序及规例而提交的举证或资料，再重审个案，重新作出决定。

上市委员会的决定

11.

在上市委员会决定中，GEM上市委员会认为该公司未能如《GEM规则》第17.26条所要求维持具有实质、可行且可持续发展的业务。

12.

GEM上市委员会认为（其中包括），放贷业务在过去三年并没有取得任何新客户，令人怀疑现有的贷款组合能否收回，又或能否产生足够收入以支持放贷业务的运作；首次公开招股业务仅维持极低业务运作规模且持续亏损；以及资产管理业务的经营时间尚短，仅维持极低业务运作规模。

提交上市覆核委员会的陈述

该公司的陈述

13.

该公司指其业务可行且可持续发展，符合《GEM规则》第17.26条的规定，原因（其中包括）如下：

(i)	该公司表示，由于离岸城投债业务发展良好，预计2024财政年度的收入为9,500万港元，溢利约为340万港元，较上年大有改善。
(ii)	作为首次公开招股业务的一部分，该公司于2023年12月开展离岸城投债业务，预计有关业务于2024财政年度贡献约7,035万港元收入。2023年12月至2024年4月的短短几个月时间内，该公司完成了13宗债券配售，其中11宗债券于债券存续期间的佣金率高达每年6.5%至8.7%（隐含佣金率为13.0%至25.2%）。
(iii)	于聆讯时，该公司进一步解释，其自2024年5月以来已完成再多5次的配售，涉及总额人民币1.65亿元，额外佣金收入为2,300万港元（该公司称利润率约为14%）。
(iv)	于聆讯时，该公司解释离岸城投债业务涵盖在香港或澳门上市的债券。该公司表示，城投债业务是一个巨大的市场，因为中国地方政府和政府实体有需要透过这些离岸债券来筹集海外离岸资金，然后用这些资金为境内债务再融资。该公司称，虽然这些离岸债券的佣金率非常高，但因为都是由中国地方政府担保的债券，违约率非常低。
(v)	该公司解释，负责离岸城投债业务的团队共有八名员工。该公司于聆讯时进一步解释，离岸城投债业务由曹伟民先生领导，业务运作也有赖于他。曹伟民先生于2024年4月获委任为该公司执行董事，在政府债券方面具备多年经验，同时拥有与中国地方政府及政府实体的相关人脉关系。该公司承认，有关债券现时的佣金率非常高，但不大可能一直保持如此高的水平，因为(a)市场将逐渐饱和；(b)与其他金融服务供应商之间的竞争将更加激烈；(c)地方政府实体协商城投债条款时将更加老练。不过该公司表示，有关市场仍然会有盈利，并有可能在短期内进一步增长。该公司解释，作为这个领域的先行者，其相较于其他供应商仍占竞争优势，有信心即使目前取得的极高佣金率最终有所下跌，也能继续从离岸城投债业务中获利。该公司在聆讯时承认，开展离岸城投债业务的几个月内，佣金率已经有所下跌。
(vi)	至于其他业务方面，该公司解释，放贷业务的表现未如预期，该公司授出的合共2.256亿港元贷款中，已录得1.431亿港元的重大贷款减值。于聆讯时，该公司承认不确定其余贷款的情况会怎样，不知这些贷款是否也需要作出减值，若要减值可能会影响到该公司未来的财务业绩。该公司表示正在寻求将贷款组合出售予一家不良资产公司，以便收回部分资金而不必为追讨贷款付出额外成本。就未来前景而言，该公司承认现时不会继续经营放贷业务，认为最好还是将拥有的财务资源投资于其他领域，但不排除在未来重启放贷业务。该公司指出，负责放贷业务的执行董事已经因有关业务表现不佳而被停职。
(vii)	在资产管理业务方面，该公司表示计划营运一只城市发展基金并已开始运作，亦计划于2024年稍后推出一只OFC（私募开放式基金型公司）形式结构的美国国债基金。该公司承认，于聆讯时，投资这些基金的资金规模仍较小（约200万美元），但预计有关金额将会增长，并特别提到上述城市发展基金能够与其成功推行的离岸城投债业务相辅相成。该公司预计其资产管理业务将不断发展。
(viii)	在业务预测方面，该公司表示难以展示离岸城投债业务的未来前景，因为有关业务的运作方式是由该公司派员与当地政府主动联络，并没有担保或长期商业合约。不过，该公司仍保持乐观，认为即使竞争加剧，其也能够继续经营有关业务并吸引更多债券发行。
(ix)	该公司表示已就新推出的离岸城投债业务收到配售的现金付款，手头上亦拥有5,000万至6,000万港元现金，因此有充足资产来继续经营其业务。

14.

据此，该公司表示其业务符合《GEM规则》第17.26条的规定。

上市科的陈述

15.

上市科指该公司未能证明其经营的业务具有实质、可行且可持续发展。因此，上市科始终认为，该公司未能符合《GEM规则》第17.26条的规定，其股份应暂停买卖。

16.

上市科留意到，该公司2024财政年度的收入预期将升至9,500万港元，较2023财政年度大幅改善。不过，上市科表示，这很大程度上是源于离岸城投债业务，但该业务于2023年12月才开始运作，并且与该公司之前经营的其他业务截然不同，因此缺乏足够的往绩纪录。上市科进一步指出，该公司提交的有关离岸城投债业务的资料甚少，无法证明该业务确是一项具有实质、可行且可持续发展的业务。基于该公司在聆讯时作出的解释，上市科表示，该公司自己也承认现时离岸债券市场的定价过高，因此该公司开展这项业务以来能够赚取的高额佣金并不能长久维持。上市科并提到，该公司亦承认其面临的竞争已较刚开展这项业务时更加激烈，也预计有关竞争将继续加剧。因此，上市科指该业务的佣金率存在不确定性，该公司目前能够订立的高佣金率也很明显无法维持下去。最后，上市科指出，截至聆讯时，该公司仍未能解释经营有关业务的成本／支出。由于佣金率存在不确定性，上市科表示仍不清楚有关业务未来能否有盈利。上市科指出，该公司无法证明相关交易在未来能够源源不断（该公司承认竞争不断加剧），该公司该项业务能否继续吸引更多配售仍存在不确定性。

17.

对于该公司的其他业务，上市科指出，放贷业务已出现重大减值，仍不清楚该公司能否追回任何未偿还资金。上市科指出，负责的董事已遭停职，该公司看来无意继续这项业务。上市科指出，在上次停牌期间，该公司主要依靠放贷业务来证明其经营的业务符合《GEM规则》第17.26条的规定，能够复牌很大程度上也是基于放贷业务所产生的收入增长。就此而言，上市科关注该公司现时似乎已经放弃放贷业务，但该公司却基于一项并无任何往绩纪录的新业务所带来的近期收入增长，来辩称其经营的业务符合《GEM规则》第17.26条的规定。

18.

上市科指出，截至聆讯时，该公司的资产管理业务规模仍然不大且收入低微，由该公司管理的资金额也很低。上市科表示，于聆讯时，该公司扩大资产管理业务的计划只属初步和前瞻性计划。

19.

上市科表示借贷业务及资产管理业务缺乏实质性、可行性及可持续性。对于作为首次公开招股业务一部分的离岸城投债业务，虽然上市科知悉相关收入增加，但认为单靠近期收入增加并不足以证明有关业务具有实质、可行且可持续发展。上市科特别指出，有关业务才刚开始，因此缺乏往绩纪录；该公司也承认面临各种困难，例如竞争加剧以及佣金率下跌，无法确定该公司能否继续从该业务中达到高水平收入；最后，由于该公司没有解释有关业务所产生的开支，加上忧虑高佣金率能否持续，上市科认为有关业务能否长期录得盈利仍不明确。

20.

上市科表示，该公司未能证明其经营的业务具有实质、可行且可持续发展而符合《GEM规则》第17.26条的规定。

上市覆核委员会的意见

21.

上市覆核委员会表示，最主要的问题是聆讯之时，该公司是否已向上市覆核委员会证明且令其信纳该公司有足够的业务运作并且拥有相当价值的资产支持其营运而符合《GEM规则》第17.26条的规定。

22.

上市覆核委员会认为，《GEM规则》第17.26条的附注指出，对于是否符合第17.26条的评估属质量性的测试，上市覆核委员会将按该公司面对的特定事实及情况作评估。

23.

上市覆核委员会考虑过覆核所涉各方提交的资料（包括该公司于聆讯时提交的资料）后，裁定该公司未能充分证明截至聆讯之时其经营的业务具有实质、可行且可持续发展。

24.

上市覆核委员会虽则注意到该公司最近数月努力发展离岸城投债业务以及自该业务产生的收入增加，但对该公司于聆讯之时的情况持以下看法：

(i)	该公司的放贷业务曾出现重大减值，而余下未偿还贷款的状况不确定，并有可能导致进一步减值的风险。该公司并无即时计划继续经营放贷业务。因此，上市覆核委员会认为，放贷业务未能做到具有实质、可行且可持续发展以符合《GEM规则》第17.26条的规定。
(ii)	该公司的资产管理业务规模仍然较小，仅管理约200万美元资产。虽然该公司已提交扩张该业务的计划，包括于2024年稍后时间成立另一只基金，但该等计划处于初期阶段，且该业务需要一段时间才能管理足够的基金以产生足够的收入，从而使其被视为符合《GEM规则》第17.26条规定的具有实质、可行及可持续发展的业务。
(iii)	该公司的首次公开招股业务（不包括离岸城投债业务）仅产生少量收入，且据该公司于聆讯中解释，尚不清楚该公司于当前市场环境下能够持续经营哪几项业务。
(iv)	因此，就评估该公司可有任何业务是具有实质、可行且可持续发展而符合《GEM规则》第17.26条而言，离岸城投债业务便是唯一活跃及能产生大量收入的主要业务。
(v)	上市覆核委员会注意到，离岸城投债业务于2023年12月方开始经营，仅经营了数月。上市覆核委员会进一步注意到，该公司于聆讯时表示，离岸城投债业务的成功经营有赖于执行董事曹伟民先生。他于2024年4月方获委任，拥有开展该业务所需的专业知识及人脉关系。上市覆核委员会认为，离岸城投债业务仅经营了数月，并无往绩纪录，属于新业务，且倚赖一名拥有就经营该业务而言最相关的知识的执行董事。因此，上市覆核委员会关注离岸城投债业务于聆讯时并非具有实质的业务。
(vi)	对于离岸城投债业务的可行性及可持续发展，上市覆核委员会认为(a)该公司就聆讯而披露的收入及溢利数据并未提供与长期经营离岸城投债业务相关的成本／开支的全部详情（以及据此得出的最重要的盈利能力，尤其是在佣金率可能降低的情况下）；(b)该公司于聆讯时承认，目前该业务的市场遭错误定价，佣金率被明显推高，因此必定会下降；(c)随着其他金融服务供应商涉猎有关业务，竞争迅速加剧；(d)该公司自身也表达了对该业务长期可行性的担忧；及(e)由于该业务涉及中国地方层面的政府债务及向中国汇入货币，该业务仍面临监管风险。
(vii)	虽然上市覆核委员会注意到，该公司能够就离岸城投债业务迅速取得重大进展，以及出于该业务的性质而难以展示源源不断的长期合约，但上市覆核委员会认为，基于较短的经营历史及第(vi)项下所列的多个问题，该公司于聆讯时未能证明离岸城投债业务可行且可持续发展，也未能证明其能够按该公司于经营该业务头几个月所取得的极高佣金率，来维持其目前的收益及盈利能力水平。

25.

总括而言，上市覆核委员会裁定，至聆讯之时该公司均未能证明其任何业务具有实质、可行且可持续发展以符合《GEM规则》第17.26条。上市覆核委员会指出，该公司将有12个月来补救这一情况，包括继续推动离岸城投债业务的正面发展，从而证明其符合《GEM规则》第17.26条的规定。

决定

26.

上市覆核委员会决定维持GEM上市委员会决定，按《GEM规则》第9.04(3)条将该公司股份停牌。

请注意，上市覆核委员会的决定并不构成具约束力的先例，对联交所或其他委员会（包括但不限于上市覆核委员会在其他事项上）的酌情权概无限制或约束。

^1. 该公司的财政年度之前是于12月31日结束（2020财政年度、2021财政年度）。不过，由于该公司将其财政年度年结日由12月改为3月，2023财政年度代表截至2023年3月31日止十五个月的财政年度。