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I. |
目的
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1. |
本函就联交所评估上市发行人或其业务是否适合继续上市的一般做法提供指引。有关考虑申请人是否适合上市的因素的指引载于指引信GL68-13及GL68-13A。
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II. |
「是否适合上市」的概念
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2. |
作为监管上市发行人的前线机构，联交所根据《证券及期货条例》有法定职责在切实可行范围内确保证券买卖在有秩序、信息灵通和公平的市场中进行。联交所在履行其职责时以公众利益行事，尤其注重广大投资者的利益。
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3. |
《主板规则》第8.04条／《GEM上市规则》第11.06条规定，发行人及其业务必须为联交所认为适合上市。《主板规则》第 6.01(4)条／《GEM上市规则》第9.04(4)条规定，若联交所认为上市发行人或其业务不再适合上市，可指令该上市发行人的证券短暂停牌或停牌又或将这些证券除牌。
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4. |
《主板规则》第2.06条／《GEM上市规则》第2.09条订明，上市申请人是否适合上市，须视乎多项因素而定。单是符合《上市规则》不一定能确保上市发行人适合继续上市。联交所有广泛酌情权参照现时为市场接纳的标准诠释及应用适合性的概念，以维持市场信心。联交所特别重视《主板规则》第2.03条／《GEM上市规则》第2.06条的上市一般原则，包括确保：
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上市证券的所有持有人均受到公平及平等对待；
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投资者及公众人士能充分获悉可能影响其利益的重要资料；及
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董事本着整体股东的利益行事。
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5. |
适合上市与否是一个广泛而非固定的概念，适用于多种情况。适合上市与否的准则为联交所提供了酌情权，使其可符合监管目标及履行职责，以市场整体最佳利益及公众利益行事。在厘定一家公司是否适合上市时，不可能亦不适宜有「明确」准则，又或将适合上市与否的要求简化至一系列「合格与不合格」的要求。
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6. |
上市申请人申请首次公开招股时，必须令联交所信纳其本身及其业务适合上市。这是股本证券要获准上市，其必须符合的基本条件。发行人在上市后仍需确保其本身及其业务继续适合上市。
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7. |
如不适合上市的原因涉及上市基本原则，且相关问题无法补救，又或上市发行人未能证明日后有合理可能性能解决问题及可在合理期间复牌，联交所可取消该发行人的上市地位。
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8. |
本指引信列举多种情景，说明联交所在什么情况下可能质疑发行人不适合继续上市。联交所乃根据个别情况评估上市发行人是否适合继续上市，其决定已顾及所有其认为适当的相关因素。联交所若对发行人是否适合上市有疑虑，其有酌情权可将发行人的证券停牌，并给予合理时间让其解决问题及采取适当补救行动。如发行人未能在合理期间解决问题，联交所可取消其上市地位。
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III. |
指引
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9. |
在指引信GL68-13A中，联交所留意到有多家新上市发行人在上市后的监管禁售期结束不久即出现控股股东变动或逐渐减持其权益的情况。联交所质疑该等发行人申请上市是否着眼于其上市地位所带来的利益，而非公司本身业务发展或资产增长。该等上市公司被潜在买家发现后，会吸引投机买卖，并且成为市场失当行为（如操控股价或内幕交易）及股价异常波动的温床。该指引信质疑那些规模及前景均与其获取上市地位所付出的成本或上市目的不匹配的上市申请人是否适合上市。媒体普遍称这些活动为「造壳」活动。
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10. |
同样，联交所亦注意到有多名上市发行人的控股股东逐渐减持其权益，及╱或采取一连串行动使原有业务减少及开展新的业务。例如发行人出售或陆续结束其主要业务、公司现有管理层辞职及发行人建立或收购与其原有业务无关连的新业务等等。这些新业务所属行业的入行门槛可能非常低，及╱或业务可轻易建立并且无需作巨额支出即可停止营运，又或为「轻资产」的行业或其资产具高流动性或适销性。这些新业务具有指引信GL68-13A 第1.4段所述的某些特征，如客户高度集中的纯贸易业务；绝大部分资产为流动资产的「轻资产」业务；及与母公司的业务划分过于表面等等。
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11. |
这些新业务是否实质业务及长远是否可持续；其营运是否可营利及拥有所属行业通常拥有的妥善基建、流程及监控；业务是否由具有相关行业专业知识的人员管理；及营运规模及业务层次是否足够支持上市相关费用等等，在若干个别情况中并不明确。这些发行人的市值可能与其业务规模及前景不成比例，亦可能是「高度投机性公司」1，容易吸引炒卖及市场操纵行为。上述业务对市场秩序、质素及声誉的影响亦同样令人关注。联交所怀疑这些个别情况中的发行人进行上述业务的目的可能是为了维持上市地位多于为了真正营运及开展新业务。媒体普遍称这些活动为「养壳」活动。
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12. |
联交所留意到若干业务类别（如自营证券买卖、借贷及订单贸易 (indent trading)），可能在上述养壳活动的前提下被采用，因为该等业务类别可以透过符合上文第11段所述特征的方式经营。如具体情况显示上市发行人采用的业务模式呈现上述特征，则可能令人质疑发行人是否适合继续上市。譬如，联交所经考虑发行人借贷业务（为其业务的主要部分）的营运模式、业务规模及往绩、资金来源、客源规模及类型、贷款组合及内部监控系统后，若对其借贷业务是否实质业务有所疑虑，可能质疑该发行人是否适合继续上市2。如联交所质疑一家公司或其业务的主要部分不再适合上市，其可将该公司证券停牌并要求该公司作出补救（见第8段）。
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13. |
发行人或其业务是否适合继续上市必须根据发行人的具体业务模式及其特定情况作个别评估。为免生疑问，可能导致公司或业务不适合上市的是发行人采用的特定营运模式，而非上文第12段所述的业务类别本身。
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14. |
《上市规则》要求停牌的时间必须在可行的情况下尽量缩短。这可确保市场正常运作，及防止股东及其他投资者合理进入市场的机会被剥夺。已停牌发行人的董事有责任采取适当行动，在切实可行的情况下使发行人尽快就停牌原因作出补救及尽快复牌。上述行动履行了董事给予联交所的承诺，尽力促使发行人遵守《上巿规则》。
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15. |
如发行人未能就停牌原因作出补救，其停牌时间将被延长。这将导致股东无法在市场买卖股份及╱或将投资变现。发行人在下列情况下可能不再适合继续上市：若发行人未能证明可以在合理预期下补救问题及可在合理期间复牌，或联交所未能与其董事联络又或董事未能或拒绝回应联交所有关复牌计划或进展的查询。这并不影响联交所的权力，因应停牌的根本问题或其他联交所认为适当的原因而认定发行人不再适合上市。
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C. |
其他不适合上市的例子
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(1) |
不适合上市的原因涉及董事或有重大影响力人士
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16. |
上市发行人董事须共同与个别地负责发行人的管理与经营。
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17. |
如有事件令人严重质疑个别人士的品格或诚信以及其是否诚实、善意及为适当目的行事3，则该个别人士未必适合出任董事。这些事件包括但不限于：涉及欺诈、盗窃或其他类型的不诚实行为（如造假账、贿赂、串谋欺诈、挪用资金、洗黑钱及向监管机构作出虚假及有误导性证供），或违反证券法、规则或规例（不论是其个人或其出任或曾出任董事的公司违反）。联交所按个别情况进行评估。
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18. |
如一名董事不再适合出任董事，其继续出任董事将损害少数股东利益。如他同时极有可能控制或对发行人的营运及管理发挥重大影响力，不论他是否停任董事，该公司都可能不再适合继续上市。
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19. |
上市发行人必须遵守《上市规则》的规定。若未能在重大方面持续遵守《上市规则》，证券的买卖则不能在公平、有序及信息流通的市场上进行，投资者利益会受损。在这情况下，联交所就会严重质疑发行人是否适合继续上市。
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20. |
譬如，《上市规则》要求上市发行人必须定期刊发经审核财务报表，以便股东及潜在投资者可评估其财政现状。发行人如未能刊发规定的财务报表，其股份会被停牌。发行人持续未能纠正这项违规，股东及潜在投资者就不能获得(i) 财务资料以评估发行人的财政状况，及(ii) 合理进入市场买卖发行人的股份及╱或将投资变现的机会。这令人质疑发行人是否适合继续上市。
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21. |
为使股东及潜在投资者知道所有可影响他们利益的重要因素4，《上市规则》订明上市发行人须履行各种一般及特定的持续披露责任（当中包括披露《证券及期货条例》第XIVA部规定须披露的内幕消息，及定期刊发财务报表）。
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22. |
如上市发行人有任何安排、交易或业务涉及保密责任（如国家机密），因此未能向市场披露重大资料或向核数师提供完成核数师报告所需的资料，股东及潜在投资者就无法取得所需资料作出有根据的投资决定，这就会产生发行人可能不适合继续上市的问题。
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23. |
上市发行人须一直遵守适用的法律及法规。上市发行人故意、根本性地及／或重复违反法律及法规可能影响其是否适合上市。问题所在未必只是上市发行人缺乏管理诚信（就故意违规而言），亦是因为其没有能力遵守法律及法规，致使其即使在没有意图下仍根本性或重复地违规。
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24. |
就此而言，评估发行人是否适合上市的相关因素包括：
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违规的性质、范围及严重性。
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违规原因，是否故意、欺诈、或由于疏忽或罔顾后果所导致。
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违规对发行人业务及财务表现的影响。 |
譬如，发行人违规导致其牌照或许可被撤销，而有关牌照或许可是发行人持续经营主要业务的前提或不可或缺的条件，则该发行人或会被视为不再适合上市。
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25. |
兹参照联交所有关制裁风险的指引信(GL101-19)，当中载有（除其他外）联交所就从事受海外司法管辖区实施的贸易或经济制裁的国家有关的活动及被列为受制裁目标的上市申请人是否适合上市提供指引。
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26. |
若上市发行人的新业务 / 活动在法律下可予制裁，又或法律或法规变化而导致其现有业务可予制裁，其或会面临制裁风险。上市发行人必须根据内幕消息条文5就制裁风险、监管行动 / 诉讼或制裁及其影响作出适时披露，以提供投资者有关上市发行人的资料并作出适当及全面的投资决定。如上市发行人根据内幕消息条文作出披露，联交所可要求该发行人提供有关活动的详细资料及就对该发行人、投资者及联交所 (包括有关公司) 有关制裁风险评估的法律意见。因应制裁风险的性质及重要性，上市发行人有可能被要求就指引信GL101-19第3.6及3.7段采用某些措施及作出某些披露。
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27. |
上市发行人是否适合继续上市在以下极端情况下会被质疑：(i)制裁风险及施行的制裁严重损害发行人的业务，以致使发行人并无拥有《上市规则》规定的足够业务或资产以维持其上市地位；或(ii)对投资者及联交所（包括有关公司）有重大的制裁风险时。
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28. |
上市发行人可进行股权融资活动。联交所将根据个别情况考虑其新股上市的申请，但如所筹集资金用作营运制裁活动，将不可能获得联交所的上市批准。如上市发行人有意将所筹集资金用于有可能受制裁法规管的活动，联交所可要求上市发行人提供就对该发行人、投资者及联交所 (包括有关公司) 有关制裁风险评估的法律意见以考虑是否予以上市批准。
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29. |
上市发行人应确保其业务架构或安排足以保障其资产及股东权益，否则联交所会认为发行人不再适合上市。
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30. |
譬如，参照指引信GL77-14，当中载有联交所就上市发行人使用合约为本的安排或结构以间接拥有及控制其任何部分的业务提供指引。根据有关安排，发行人不会直接拥有经营实体，而仅通过结构性合约控制经营实体及享有其所产生的经济利益。考虑到有关安排对发行人权益的固有风险，联交所或会认为采纳有关安排的发行人不适合继续上市， 除非有关安排严格遵守指引信GL77-14所载的条件。
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31. |
从事赌博行业的上市发行人若未能符合指引信GL71-14 「涉及经营赌博业务的上市申请人及/或上市发行人」所载的规定，将会被视为不适合上市。
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32. |
发行人过于依赖控股/主要股东，单一主要客户/供应商或其他人士（「相关对手方」），或会令人严重怀疑其业务模式是否可行及可持续，尤其是若与相关对手方的关系出现重大不利变动甚或终止，会对发行人财务状况造成重大影响。
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33. |
有些行业可能会因监管限制、准入门槛高又或其他因素而出现有关的相关对手方在业内占主导地位之情况。因为来自这些行业的发行人不太可能分散或减低其对相关对手方的依赖（即有关依赖是业内常规），联交所会判断发行人与相关对手方的关系是否有重大不利变动或终止的负面因素。
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34. |
发行人或可证明尽管其依赖相关对手方，但其能够或可设法有效减低对与相关对手方的关系改变的风险（例如销售下降、物料成本上升及/或生产时间增加、业务受干扰的成本等），使得与相关对手方的关系改变不会对其业务造成任何重大不利影响。举例而言，若相关对手方所供应的原材料货源充足，又或有其他足可替代的产品，发行人可轻易从另一供应商以相近价格采购到有关原材料又或以另一产品取代。
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35. |
此外，若相关对手方亦为发行人的关连人士，可能会令联交所对发行人是否适合继续上市有更大怀疑。譬如，倘发行人的供应及销售均由控股股东或其联系人主导，及有关交易成为发行人唯一或主要的收入来源，令人严重怀疑发行人是否属于仅为服务控股股东而存在的专属公司。在此情况下，发行人若失去该等交易，其业务很有可能不再可行及可持续。由于发行人的持续可行性完全视乎控股股东的财务状况，若有关财务状况未明，发行人的公众股东及潜在投资者将未能获得所需资讯以合理评估发行人的状况。在该等情况下，发行人或会被视为不再适合继续上市。
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36. |
部分个案中，若发行人已刊发的财务报表被发现以严重夸大盈利的欺诈账目或虚假文件（如发票、销售记录）为基础而编制，或不同账目之间存有重大偏差而发行人无法解释或对账，则该等发行人会被视作不再适合上市。在此情况下，股东及潜在投资者无法得悉所需的财务资料以对发行人作出知情评估，令人进一步严重质疑其管理诚信。
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37. |
上市发行人应维持良好的内部监控系统以监察其财务、经营及合规事宜，从而保障其资产及保护股东权益6。在部分个案中，发行人未能 (i) 提供充分证据佐证其财务报表在重大方面的完整性及准确性（导致审计师发出「无法表示意见」）；(ii)防止或察觉公司的不当行为，例如挪用资产或资金；或(iii)适时向股东及潜在投资者披露重大资料。这些个案可能由重大内部监控失当引致，并损害股东利益以及公平、有序及知情的证券买卖市场。在此情况下，发行人或会被认为不适合继续上市。
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38. |
《上市规则》规定上市发行人须向联交所提供就保护投资者、确保市场运作顺畅或核实是否遵守《上市规则》而要求的有关资料。遵守相关规定对联交所执行其法定责任以维持有序、知情及公平市场而言至关重要。
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39. |
在极端情况下，若发行人未能向联交所提供所需资料而缺乏该等资料会令人高度关注能否维持有序、知情及公平市场，则发行人是否适合继续上市将存疑。
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